Treba li NBS da podigne kamatnu stopu?

Narodna banka Srbije ostavila je referentnu kamatnu stopu na 1%. Opet.

Pošto su cene skočile, mnogi postavljaju pitanje: zašto NBS ne diže kamate? Zar udžbenici ne kažu da kada inflacija preti, kamate treba podići?

Ne tako brzo. NBS vodi politiku de facto fiksnog kursa i tu sve funkcioniše malo drugačije.

Mehanizam politike fiksnog kursa je da se dinar štampa samo na osnovu priliva deviza. To u načelu izgleda ovako.

Neka Fiat Srbija izveze auto i neka mu kupac uplati 10,000 evra. Fiatu trebaju dinari, pa njegova banka tih 10,000 evra proda Narodnoj banci Srbije da bi nabavila dinare.

Kad je otkupila tih 10,000 evra za dinare, NBS je u stvari emitovala 1,175,000 dinara. To je štampanje novca po osnovu deviznih transakcija.  Onih 10,000 evra ide u devizne rezerve, a 1,175,000 dinara, glanc novih, sada je na računu neke poslovne banke kod NBS.

Ako ne štampa neki novac dodatno, van tih transakcija, NBS će uvek imati dovoljno deviznih rezervi. Za svakih 117.5 dinara negde u opticaju (bilo odštampanih, bilo na računima banaka), postoji jedan evro u deviznim rezervama.

Referentna kamatna stopa se odnosi na druge operacije NBS, nezavisne od kupoprodaje deviza. To mogu biti kupoprodaja raznih hartija od vrednosti od strane NBS, zajmovi NBS bankama, repo transakcije i slično. Sve su to samo alternativni načini štampanja novca.

Kod fiksnog kursa centralna banka uopšte ne mora da radi ništa od toga. U nekom najčistijem obliku fiksnog kursa centralna banka ne bi ni sprovodila bilo kakve druge operacije, niti uopšte određivala referentnu kamatnu stopu.

Većina centralnih banaka sa fiksnim kursom ipak zadržava te druge mehanizme i to radi i NBS. Ona štampa i povlači novac i van tog osnovnog mehanizma kupoprodaje deviza.

NBS to ne radi mnogo i zato je dinar bez problema stabilan.

Štaviše, NBS te druge operacije sprovodi uglavnom u smeru povlačenja dinara iz opticaja. Nakon što je stvorila dinare po osnovu deviznih transakcija, NBS uzme pa povuče nešto dinara tako što ih pozajmi od banaka. NBS pozajmljuje od banaka ne zato što joj trebaju pare — to bi bilo apsurdno. Ona ih pozajmljuje jer ih time stavlja van opticaja. NBS to radi da bi smanjila količinu dinara kojima banke i privreda raspolažu i tako malo pritisnula cene nadole.

To pozajmljivanje centralne banke od običnih banaka zove se „reverzne repo transakcije“, ne pitajte zašto. NBS taj novac pozajmljuje po efektivnoj kamatnoj stopi koja je niža od referentne, ali se referentna objavljuje kao orijentir.

NBS sama određuje kakve će stope nuditi bankama. I prema stopama koje nudi, banke su srećne da dinare pozajme njoj. Kamata koju nudi NBS im je isplativa. Sve to znači da referentna kamatna stopa NBS nije neutralna (kao što bi u fiksnom kursu trebalo da bude) i svakako nije preniska, već previsoka za uslove fisknog kursa. NBS bira stopu dovoljno visoku da bi bila neto dužnik, jer tako povlači dinare nazad. Ovo je redovna pojava, a poslednjih meseci je NBS još i malo povećala stopu po kojoj pozajmljuje.

Sam fiksni kurs dinara prema evru garantuje nam praćenje nivoa cena evrozone. Ali onda NBS unosi dodatni element, jer tim svojim pozajmljivanjem sklanja nešto dinara sa tržišta. To je restriktivna politika, jer ide u smeru spustanja dinarskih cena.

To nije veliki problem jer NBS na kraju ne pozajmi mnogo od banaka. Šta bi se dogodilo kada bi NBS ipak povisila referentnu kamatnu stopu — ili konkretnije i važnije, nastavila da povećava stopu po kojoj pozajmljuje od banka?

Banke bi još radije slale pozajmice u Narodnu banku. Ona je najsigurniji dužnik, a sada plaća još i veću kamatu. Više bi dinara išlo nazad u NBS, van opticaja, a manje u privredu. Pala bi likvidnost, sve bi malo usporilo, ali bi padale i dinarske cene (ili slabije rasle, zavisno o kojim iznosima govorimo).

Cene u Srbiji bile bi pritisnute naniže tako da Srbija postane jeftinija u odnosu na inostranstvo. Ovaj scenario sličan je depresijaciji kursa: dobro je ako ste izvoznik ili ako kupujete domaće, a finansirate se iz inostranstva.

Ali ključna cena u jednoj privredi je cena rada. Manjak dinara bi značio sporiji rast dinarskih plata, a pošto je kurs fiksan to važi i za plate u evrima. Plate u evrima bi usporile u odnosu na inostranstvo. Inostranstvo bi poskupelo. Uvozna roba bi poskupela, a ona je veliki deo lične i privredne potrošnje.

Može li NBS smanjiti dinarsku inflaciju povećanjem referentne kamatne stope? Može. Ona inače vodi politiku u tom smeru i sve što sam opisao već se dešava, ali vrlo umereno.

Da li to treba da radi još i više? Ne bih preporučio. Od toga nema neto dobiti, ima samo preraspodele; kao i kod depresijacije kursa.

Fiksni kurs uz domaće monetarne operacije, uz sopstveno menjanje kamata i ciljanje domaćih cena, samo je zaobilazna i skuplja verzija prljavo plivajućeg kursa.

Ako imate fiksni kurs, onda stvari uglavnom ne treba dirati — ne više od ovoga što se već radi.